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“建制縣隱性債務化解試點方案”引熱議 發行地方債置換隱性債務需防范尾部風險
2020-01-08 00:00:00      中國經濟導報


中國經濟導報記者 | 邵鵬璐

    近日有媒體報道,在2019年化解隱性債務的實踐中,監管部門推出債券置換隱性債務的試點方案。具體而言,地方政府向監管部門上報方案,批準后即可納入試點,納入試點后可發行地方政府債券(省代發)置換部分隱性債務。置換完成后,城投公司的該筆隱性債務在債務系統中作還本處理。與此同時,需將相對應的地方政府債券做置換債券新增處理,債權人為城投公司所屬的同級財政部門。納入試點的主要是貴州、云南、湖南、甘肅、內蒙古、遼寧6省份的部分縣市。
    在中信證券近期發布的研報中,固定收益首席分析師明明表示:“隱性債務化解牽動市場神經,而通過發行地方債置換隱性債務且層級由省至縣引發熱議,這份超預期禮物一旦被證實且推行甚至推廣,或將根本上改變當前進退維谷的信用債市場情緒,以推動城投利差的進一步收窄。”

試點6省份債務壓力較大

    納入試點的貴州、云南、湖南、甘肅、內蒙古、遼寧6省份的部分縣市,均是中西部地區和東北區域市場關注度較大的“網紅”區域。從這6個省份的經濟財力指標和債務情況來看,地方政府債務均較多,債務率除甘肅之外都超過了80%甚至100%,債務壓力較大。
    2019年40號文(《關于梳理PPP項目增加地方政府隱性債務情況的通知》)發布以來,盡管銀行平滑融資、債務展期的廣泛開展促使城投平臺償債風險整體緩解。但區域金融資源差異和信用分層的矛盾,使得一些高債務地區、主體規模小、資質差的城投平臺仍難以有效獲得再融資支持以化解隱性債務。國泰君安證券固定收益首席分析師覃漢在研報中分析表示,從微觀上看,2019年貴州、內蒙古等地仍發生多起城投非標違約,有些縣市州地方政府盡管償債意愿很積極,但確實綜合財力和資金調撥能力可能面臨一個極值。
    從地方債存量規模來看,6省份地方債存量規模較多。湖南和貴州的地方債存量規模占總體比重均超過了4%,湖南地方債存量規模超過1萬億元。云南、內蒙古和遼寧的地方債存量規模占比也均超過了3%,存量規模均超過5000億元。甘肅地方債存量規模較少。
    從信用利差來看,6省區中有5省區信用利差遠超全國平均水平且差距持續拉大。2018年以來,6省份的城投債信用利差逐步分化加大,其中2019年下半年貴州利差一路領先達到351BP,遼寧從2018年的高點400BP下降到如今的240BP。內蒙古、云南和湖南都在200BP高位徘徊。只有甘肅的平均利差低于全國省份城投債的平均利差。
    試點6省份城投非標違約發生頻率較高,貴州尤為突出。2019年城投非標違約集中在部分敏感區域,行政級別集中在縣級市。尤其較為突出的是貴州、內蒙古、云南、甘肅等區域,這些區域的城投非標逾期占總違約的比例超過90%。城投非標違約行政級別則集中于縣級市等區域經濟實力和財政實力較弱的地區。
    明明表示,過去地方債承擔的一部分是納入預算建設資金,但更多的是補充過往地方平臺承建項目中的施工拖欠款,分擔地方政府償債壓力和流動性風險,繼而再補充新增基建資金。從存量城投債募集資金用途總規模的占比來看,其募集用途很多并未在具體項目建設上,而是主要用于償還借款和補充流動資金。
    而如今若地方債置換隱性債務顯性化,可發揮地方債功能幫助防范尾部風險。在上一輪隱性債務置換于2018年基本結束之后,隱性債務潛在規模仍然較多,償債壓力較大,在防風險的總基調下,隱性債務化解置換的必要性仍然存在。若開啟新一輪債務置換,將隱性債務化解顯性化,好處在于:一是可以幫助債務壓力較大地區調整財政支出結構,進一步規范和加速隱性債務置換進程,幫助防范和化解尾部風險。二是可以充分發揮地方債功能,豐富隱性債務置換方案,全方位化解隱性債務問題。三是地方債務顯性化也有助于金融機構和社會資本助力隱性債務化解。潛在風險則在于地方政府財政將承擔一定的金融風險和有債務積累風險的可能。因此新一輪債務置換需要辯證看待。
    覃漢表示,需注意的是,債務類型需被納入地方隱性債務,經營性債務仍需自己償還,置換資金不得用于新項目;置換完成后,城投公司的該筆隱性債務在債務系統中作還本處理,同時對應層級的地方政府債務余額有所增加。被納入置換后,相關市縣也要壓減財政支出、調整支出結構;同時,地方財政還要承擔起這一增加的地方債務的本息償還。

以小規模試點為主,難以普遍推廣

    2019年中央經濟工作會議的表述順序耐人尋味:以前是重大風險攻堅戰、脫貧攻堅戰、污染防治攻堅戰,而現在的排序是脫貧攻堅戰、污染防治攻堅戰、重大風險攻堅戰。2020年是脫貧攻堅戰收官之年,在覃漢看來,試點地區貴州、云南、湖南、甘肅、內蒙古等,本身就有許多下轄區縣屬于扶貧開發工作重點縣,不少縣級城投資金投向為村村通公路、水利、棚改、鄉村振興等領域,符合基建補短板政策方向,尤其農村基建更是屬于短板中的短板。因此,這一政策和試點也有一定脫貧攻堅的支持考量在里面,支援落后地區縣級重大公益性基建項目的建設。
    覃漢表示,不少城投非標違約都發生在層級較低的區縣平臺,在同一級財政下也缺乏足夠財力給予協調救助。由省級代發地方債參與隱性債務化解,意味著還債主體和責任上移,有利于優化存量債務結構。為了有效化解地方債務風險,未來大量層級低、規模小、亂舉債的平臺可能面臨兼并重組,城投舉債權和事權上移,將債務的承擔轉移到財務更健康、融資更順暢的平臺和上級財政上來,提高信用評級、降低融資成本。
    但對于是否會普遍推廣,覃漢則認為可能性不大。一方面,化債試點地區可能有一些扶貧攻堅考量在里面,不具備全面推廣條件,不能高估政策利好;另一方面,為了避免給市場造成第二輪債務置換的錯覺,預計債務置換在規模、區域、債務性質上都會有所控制,以小規模試點、財力弱且債務率高的建制縣為主,避免產生“上級兜底”幻覺和道德風險。

弱平臺被兼并重組可能是大勢所趨

    考慮到2020年的基建支出與財政壓力,完全依靠PPP、地方政府專項債預計無法完全滿足地方政府基建融資需求,城投平臺融資功能仍要維持。明明認為,一方面,現階段多數地方政府對政績和基建的需求仍較為強烈,對城投主體這一融資工具依賴程度仍很高,“一刀切”的政策存在一定現實約束;另一方面,由于目前諸多平臺存續債務較多,難以短期內與政府將往來賬款厘清,融資很難戛然而止。更需注意的是,各類專項債券是在地方債務限額內的,規模有限,暫不能代替城投作用。客觀來看,單純依靠財政收入難以覆蓋日漸增長的投資需求,因此事權與財權不匹配的央地關系衍生出的城投平臺,其地位也在逐步強化,短時間內難以退出歷史舞臺。
    業內人士普遍認為,發債置換隱性債務試點效果不應過度放大,城投尾部風險仍在。債務管控依然是政策目標之一,納入置換試點的市縣仍需要壓減財政支出、調整支出結構,避免出現道德風險,因此,對于試點以及后續鋪開的預期不應過于強烈。實際上,城投尾部風險依然相對較高,持續的非標違約對區域帶來的負面影響難以憑借置換試點完全對沖。
    在覃漢看來,未來城投舉債權和事權層級上移,大量層級低、規模小、亂舉債的平臺被兼并重組可能是大勢所趨,對于區縣級平臺兼并整合中的機會與風險,主要分三類:
    一是,強地級市下弱區縣級平臺可能最為受益,市本級有較強財力和金融資源給予支持,一旦兼并整合有助于降低整體風險。例如綜合實力很強、區級縣平臺數量較多的南京市、成都市、武漢市、青島市等。
    二是,財力弱、土地和金融資源貧乏的地區,即使區縣級平臺被整合、規模做大,意義也不大,兼并重組本身不帶來增信,需要上級城投和財政注入的信用足夠強才能改善整體風險。簡單而言,對于非標違約密集的地區,尤其融資方、擔保方等均無法償債的主體,整合意義也不大。
    三是,債務率適中、從未發生過非標違約或負面事件的地區(如江西省等),以及雖遭遇負面信用事件沖擊影響,但始終未發生過各平臺、各類債務實質性違約的區域,均具有一定投資挖掘價值。

【期號:3589】【版面:03】【作者:邵鵬璐】打印本頁
 
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